专家熔断机制利弊评论 令金融市场冷静并非坏事

9月7日晚，上交所、深交所、中金所同步发布《关于就指数熔断相关规定公开征求意见的通知》，通知提出，拟在保留现有个股涨跌幅制度前提下，引入指数熔断机制。引入指数熔断机制可防止股市异常的大幅波动，起到维护市场稳定的作用。但也有人认为，在已有个股涨跌幅限制的情况下，再实施指数熔断机制会进一步妨碍股市的自由交易，而且可能进一步催生股灾期间的流动性危机。

我们认为，中国金融市场近年来出现了一些新的情况，熔断机制是必须实施的制度建设。所谓新情况主要是指杠杆化和程序化：杠杆的使用越来越普遍，而且杠杆倍数越来越高；程序化交易迅速发展，基于程序化的高频交易对市场的影响越来越大。杠杆化交易和程序化交易有一个共同的特征，就是会设置一个止损机制。于是，在股价下跌时，就可能发生一个止损引发另一个止损，演变为大面积、大幅度的恐慌性下跌。

6月以来的股市大跌，固然是因为之前涨得太快，也与融资盘在下跌中被强平有很大关系。采取程序化交易的机构据说在这波股市大跌中获利甚丰，但这也为今后埋下了危机因素。在美国股市的历史中，就有多次大幅下跌是由程序化交易引起的，这是崇尚自由市场的美国不得不采用熔断机制的原因。程序化交易对中国股市也产生过冲击，2013年8月16日的光大证券（601788，股吧）乌龙指事件就是一例。

针对杠杆化交易和程序化交易可能引发的多米诺骨牌式，熔断机制可以起到中断连锁反应的作用。在指数跌幅达到一定阈值时，市场自动停止交易一段时间，可以让市场稍稍“冷静”下来，投资者还可以趁这个时间理性思考，调整交易策略，对恐慌性情绪的蔓延起到抑制作用。另外，错误交易指令也是引发市场异常波动的因素，熔断机制可以起到纠错的作用。当然，熔断机制只能防止偶发的、异常的波动，但不可能改变市场的中期走势。

熔断机制的确会在一定程度上妨碍市场的自由交易，与个股涨跌幅限制、T+1交易类似。这些制度被认为会妨碍市场迅速调整到位。但实际上，自由交易是要有限度的；而且，即使在自由交易的情况下，市场也常常不能迅速调整到位。对于中国的金融市场来说，目前可能还是安全、稳定比自由、效率更为重要。因此，抑制市场交易的投机化、高频化，是监管部门的重要任务，这不但是为了保护中小投资者的利益，而且可以防范金融市场泡沫化。近日，中金所大幅提高股指期货平今仓手续费标准，意图抑制股指期货当日开仓又平仓的频繁交易。由此可推论，股市交易仍然会是T+1，那个股涨跌幅限制也不会取消。

从安全、稳定的角度看，个股涨跌幅限制、T+1交易将与熔断机制同时存在，使金融市场具有多重保障。

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