首商股份：期待国企改革与创新 新管理团队新气象

首商股份披露2015年中报。2015上半年，公司实现营业收入57.64亿元，同比下降4.33%；实现归属于母公司股东净利润1.68亿元，同比增长23.82%；实现扣非后归属净利润1.67亿元，同比增长32.65%；经营性现金净流入2015万元，同比增加净流入826万元；基本每股收益0.2557元。

天津奥莱减亏及新燕莎金街整合成效贡献业绩主要增量。上半年，在消费及零售行业整体不景气局面下，公司同店及总体营收增速出现同比下滑。但是，得益于综合毛利率的提高以及费用水平的下降，报告期内公司营业利润实现同比增长12.26%，其中二季度增速达到18.39%。分门店及板块来看，天津奥莱及新燕莎金街等次新店的减亏为主要贡献。二季度，新燕莎MALL吸收合并新燕莎金街，利用前者十年积累成功经验对金街店进行整合并初步取得成效，我们也预计该合并可能产生的所得税费用减支在报告期内贡献了可观净利润增量。

稳健中推动创新。公司旗下拥有大众、高档、社区百货、奥莱及购物中心五大业态，品牌资源丰富。面对行业快速发展和商业模式不断迭出，公司在不断摸索创新，包括重点发展奥莱和购物中心业态，加快法雅公司改制和业务发展等。经过几十年稳健发展，公司在人才、资金、经验等方面的积累将为经营创新提供坚实的基础。

新管理团队新气象。上半年，公司进行了新一轮高管人士变动。深耕行业数十年的管理层成为公司新的掌舵人。作为首旅集团旗下唯一商业上市公司，在国企改革潮流中，公司有望在新的管理团队带领下实现机制、业务、管理等方面的突破。

暂维持“增持”评级。根据盈利预测，预计公司2015~2017年营业收入分别为113.4/120.95/131.52亿元，分别同比增长-4%/6.7%/8.2%；归属于母公司股东净利润分别为3.87/4.29/4.83亿元，分别同比增长15.8%/10.7%/12.5%；基本每股收益分别为0.59/0.65/0.73元。目前股价对应2015年动态PE约为15.7倍，低于行业中值。在阿里-苏宁、京东-永辉开展战略合作之后，线下渠道价值重塑被市场再度认识。单就公司来看，公司净资产具有极高的清算价值，其中账面现金高达38亿，且拥有超过20万平方米自有商业物业，对应目前市值仅为61亿，折价明显。除此之外，我们认为公司将有望受益国企改革及自身创新转型，新管理层掌舵后全新的愿景值得期待。

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